Arbitraj fiyatlama teorisi ve aft modelinin İ.M.K.B.’de test edilmesi

Abstract

Portföy yönetimi ve fınans teorisinde, varlık getirilerindeki değişimi açıklamaya yönelik, iki temel fıyatlama modeli bulunmaktadır. Bunlar, Finansal Varlık Fiyatlama Modeli ve Arbitraj Fiyatlama Modelidir. Bu çalışmanın amacı, alternatif bir varlık fiyatlama modeli olarak AFT'nin deneysel uygunluğunu araştırmaktır. Bu çalışmada öncelikle, portföy yönetiminin genel konularına yer verilmiştir. Daha sonra, FVFM ve AFT incelenip, AFT'nin portföy yönetimindeki kullanımı ve İMKB uygulaması yapılmıştır. Çalışmanın uygulama kısmında, enflasyon, sanayi üretimi, imalat sanayi üretimi, cari işlemler dengesi, bütçe nakit dengesi, para arzı, altın fiyatları, döviz kurları, tâiz oranlan ve İMKB-100 indeksi olmak üzere 10 makroekonomik risk faktörü ve 37 hisse senedinin getirişi kullanılarak AFT Modeli tahmin edilmiştir. Hisse senedi getirilerini etkileyen makroekonomik risk faktörlerinin duyarlılık katsayıları ve risk primleri hesaplanarak, her birinin hisse senedi getirilerine katkıları bulunmuştur. Makroekonomik risk faktörü olarak ele alınan değişkenlerden sırasıyla, İMKB-100 İndeksi, sanayi üretimi, imalat sanayi üretimi, cari işlemler dengesi değişkenleri duyarlılık katsayıları, istatistiki olarak anlamlı bulunmuştur. Hisse senetlerini etkileyen makroekonomik faktör sayısı ise en fazla 5 olarak görülmekle birlikte, sırasıyla 1, 2 ve 3 faktörden etkilenen hisse senedi sayısı daha fazladır Hisse senedi getirilerini etkileyen makroekonomik risk faktörlerinin birim duyarlılıklarının, beklenen getiriler üzerindeki etkisini gösteren risk primleri her üç alt örnek dönemde de genel olarak anlamlı bulunmuştur. Özellikle enflasyon, faiz ve İMKB-100 indeksi risk prim katsayıları her üç alt örnek dönemde de anlamlı bulunması bu faktörlerin hisse senedi getirilerini belirlemede etkin olduğunu göstermektedir. Risk primlerinin tahmin edildiği denklemlerinin açıklama güçlerinin yüksek olması, risk faktörleri olarak kullanılan makroekonomik değişkenlerin hisse senedi getirilen üzerindeki etkisinin arttığı ve AFT'nin risk primlerine dayalı fiyatlama ilişkisinin geçerli olduğunu ortaya koymaktadır. AFT, etkin piyasa hipotezi temel varsayımını kabul etmemektedir. Çünkü, araştırma kapsamına alman her finansal varlığın, makroekonomik risk faktörlerine verdiği tepkinin değişik düzeylerde gerçekleşmesi, etkin piyasa kavramını ortadan kaldırmaktadır. Araştırma sonuçlan; AFT'nin, model çerçevesinde oluşturulan beklenen getirilerin tahmin edilmesinde ve portföy stratejilerinde başarılı sonuçlar vereceğini ortaya koymaktadır. xı

There are two fundamental asset pricing models that tends to explain the changes in stock returns in portfolio and financial theory. These are Capital Asset Pricing Model and Arbitrage Pricing Model. The purpose of this study is to explore the empirical viability of the APT as alternative asset-pricing framework. In this study, Firstly, general topics on portfolio are given. Then, it is examines Capital Asset Piricing Model and Arbitrage Pricing Model, APT usage in portfolio management and APT model is applied to the Turkish stock market (İMKB). In practice part of this study, APT Model is estimated by using return on 37 stocks and enflation, industrial production, manufacture industrial production, current account balance, budget balance, money supply, gold prices, exchange rates, the treasury bill interest rates and İMKB-100 index. By estimating risk premiums and sensitivity coefficient of macroeconomic risk factors which affect stock returns, contributions of each one have been obtained. Sensitivity coefficients of IMKB-100 index, industrial production, manufacture industrial production, current account balance from the variable which are regarded as macroeconomic risk factors have been founded as statistically significant. Although the number of the macroeconomic factors which affect stocks is at most five, the number of the stock which are affected by first, second and third factors respectively is more In general, risk premiums which show the effect of unit sensitivities of macroeconomic risk factors which affect stock returns have been founded as significant in all three subsample periods. Espicially that risk premium coefficients of interest and IMKB-100 index have been as significant indicated the effectiveness of these factors at the determination of stock returns. That the explanatory power of the equations from which risk premiums are estimated is considerably high revealed an enhancement at the effectiveness of macroeconomic variables used as risk factors and validness of pricing relation based on risk premium of APT. APTdoesn't accept the basic assumption of effective market hypothesis. Effective market concept is terminated due to that the response of all capital assets which are involved in research scope varies at different levels. Research results revealed that AFT would give succesfully results at the portfolio strategies and the estimation of expected returns which are constructed in the frame of the model. xn